이번에는 버핏이 스승으로 여기는 개인 투자자의 바이블이라고 할 수 있는, 현명한 투자자 벤저민 그레이엄의 책을 소개하고자 합니다. 워렌 버핏에 대해 간단히 소개하자면, 2019년 세계 부자 순위 3위(2024년 3월 현재는 7위)에 올랐으며, 세계 최고 수준의 투자자입니다. 90세의 나이에도 투자계의 전설 같은 존재죠. 그의 스승이 바로 벤저민 그레이엄이며, 이 책의 저자입니다. 최근의 동영상을 보시면 아시겠지만, 버핏이 학생 시절 이 벤저민 그레이엄의 책을 만나 충격을 받고, 인생을 바꾸는 한 권이 되었다고 합니다. 그리고 버핏은 벤저민 그레이엄의 수업에 참가하여 유일하게 A+ 성적을 받고 세계적인 투자자가 되었습니다. 그렇게 위대한 투자자 버핏이 오랜 시간 동안 읽어온 책이 바로 ‘현명한 투자자’입니다. 벤저민 그레이엄에 대해 말씀드리자면, 이분은 1894년부터 1976년까지 살았으며, 이미 세상을 떠난 분이지만, 그야말로 증권 분석의 아버지라고 할 정도로 주식 등의 분석에서 원조적인 존재입니다. 그리고 버핏의 스승이기도 합니다. 이 책에 관해서는, 초판이 1949년에 출간되었고, 그리고 제4판은 1972년에 출간되었습니다. 1949년부터 현재까지 거의 70년 가까이 읽혀지고 있는 책이죠. 이 제4판이 바로 1972년이고, 이 분이 세상을 떠난 것이 1976년이니, 1972년에 미국에서 출간된 책이 그로부터 30년 가까이 지나서 해외로 번역되었다는 것입니다. 이는 이 책이 시대와 상관없이 본질적인 내용을 담고 있다는 증거입니다. 그리고 여전히 많은 사람들이 2000년 이후에도 계속 읽고 있는 책입니다. 그리고 워렌 버핏도 아버지를 제외하고 가장 영향을 받은 인물이 바로 이 벤저민 그레이엄이라고 했습니다. 버핏은 아버지도 증권회사를 경영했기 때문에, 아마도 아버지의 영향도 정말로 10대 때, 11살이나 12살 때 처음으로 주식 투자의 세계에 들어섰지만, 그것은 아마도 아버지의 영향도 있을 것입니다. 증권회사의 사장인 아버지를 제외하고 가장 영향을 받은 인물이라는 것이죠.
이 책 속에서도 투자와 투기의 정의를 명확히 하고 있는데, 투자란 원금을 지키면서 적절한 수익을 얻는 행위를 말하고, 투기란 한마디로 말해서 투자보다 도박적인 요소가 들어가는 말입니다. 이 책에서는 투기도 두 가지 종류가 있다고 합니다. 그것은 현명한 투기와 어리석은 투기입니다. 현명한 투기란 지식이 있는 사람이 하면, 그것은 엄청난 리턴을 낳는 유익한 투기가 됩니다. 그리고 그런 리스크가 있고, 방대한 지식을 필요로 하는 투기는 누군가는 해야 할 일입니다. 그렇게 하지 않으면, 사회를 풍요롭게 하는 작은 벤처가 발전하기 위해서는, 그런 사람이 투기를 함으로써 미래를 위해, 작은 벤처나 성장하고 있는 기업을 위해서 누군가는 투기를 해야 합니다. 하지만 그 누군가는 지식도 많고 자본도 많은, 진정한 투자자들이 해야 합니다. 그것이 현명한 투기입니다. 반면에, 어리석은 투기가 있습니다. 투자와 착각한 투기, 이것은 바로 도박적인 투자를 말하는 투기입니다. 두 번째는 지식도 기술도 없이 하는 투기, 이것도 거의 같은 의미입니다. 이것이 바로 도박입니다. 세 번째, 허용할 수 없는 리스크를 부담하는 투기, 이것도 비슷하지만, 정말로 실패했을 경우의 리스크를 제대로 인식하지도 않고, 무언가 레버리지를 걸어버리는 것 등을 말합니다. 그래서 기본적으로는 투자를 제대로 하자는 것입니다. 그 투자란, 도박적인 것이 아니라, 원금을 지키면서 적절한 수익을 얻는 것입니다. 도약적인 수익을 노리다 보니 투기가 되는 것이니, 투자를 하자는 것이었습니다. 이 점에 처음 부분부터 페이지 수를 많이 썼네요.
그리고 이 책에서는 두 종류의 투자자에 대한 이야기가 있습니다. 하나는 적극적 투자자, 두 번째는 방어적 투자자입니다. 적극적 투자자란 시간과 노력을 들여 평균 이상의 수익을 얻기 위해 노력하는 사람을 말합니다. 좀 더 적극적으로 투자하는 사람의 것입니다. 이것은 전문적으로 투자 활동을 하며, 많은 시간을 투자하고 조사할 수 있는, 그리고 어느 정도의 리스크를 감수하면서도 탄탄한 교육을 받은 사람이 해야 할 투자 형태입니다.
두 번째 방어적 투자자는 손실을 피하는 것을 우선시하는 사람입니다. 단순한 전략을 선호하는 것이 방어적 투자자의 특징입니다. 이 책에서는 일반적인 개인 투자자가 지향해야 할 것은 이 방어적 투자자라고 합니다. 왜냐하면 일반적인 투자자는 전문가처럼 하루 종일 개별 종목 분석에 시간을 할애하지 않으며, 그만큼의 경험을 가지고 있지도 않고, 노력을 기울이지도 않기 때문입니다. 기본적으로 주요 직업을 가지고 있으며, 그 사이사이의 시간에 자산 운용을 하고 싶어하는 사람이 많기 때문에, 그런 사람이 지향해야 하는 것은 방어적 투자자입니다.
그리고 방어적 투자자에 대한 이야기를 진행하기 전에, 보수적인 투자자가 취하는 일반적인 행동에 대해서도 언급하고 싶습니다. 가장 보수적인 사람들은 트러스트 펀드를 구입합니다. 어떤 트러스트 펀드를 구입할지는, 주식 중심인지 채권 중심인지, 밸런스가 어떤지 등은 목표에 따라 다릅니다. 수익을 얻고 싶은지, 안정시키고 싶은지, 보호하고 싶은지에 따라 달라집니다. 이 책이 출간된 것은 1972년이며, 그 당시 대부분의 개인은 자신의 주식과 채권 포트폴리오를 구성하는 것보다 높은 수수료를 지불하고 펀드에 맡기는 것을 선호했으나, 대부분의 펀드는 평균을 초과하지 못했다고 합니다. 그렇다면 액티브 펀드를 말하는 건가 싶었거든요. 왜냐하면 인덱스 펀드 개념이 등장한 것은 1976년경이며, 이 책에서는 인덱스 펀드에 대해 별로 언급하지 않았지만, 나중에 Jason Zweig이 주석을 추가한 새 버전에서는 대부분의 사람들이 인덱스 펀드의 힘을 빌리는 것이 이상적일 수 있다고 언급되어 있습니다. 1972년 당시 대부분의 트러스트 펀드는 수수료가 높았기 때문에 기본적으로 자신의 포트폴리오를 구성하는 것이 좋았으며, 어떤 포트폴리오를 구성할지가 다음 논의가 됩니다.
그리고 그 포트폴리오 구성 전략에 대해서는 주식과 채권에 분배하고, 우선 채권을 25%에서 75% 보유하고, 나머지를 주식에 투자하는 것입니다. 이 비율, 25%에서 75%를 어떻게 조정할지는 시장 상황에 따라 조정해야 합니다. 매우 높은 확신이 없는 한, 현재 주가가 절대적으로 저평가되었다고 말할 수 없는 한, 주식은 50% 이하로 유지하는 것이 좋습니다. 하지만 주식을 너무 적게 보유하는 것도 좋지 않습니다. 인플레이션 위험을 억제할 수 있기 때문에, 어느 정도는 확보해야 합니다. 이러한 요소를 고려하며, 결과적으로 50대 50이 방어적 투자자에게는 가장 단순한 포트폴리오가 아닐까 하는 결론에 이르렀습니다.
도해하면 이렇게 됩니다. 투자의 기본 스탠스로는, 주식과 채권을 50:50의 비율로 가집니다. 그리고, 초강세 시장에서 주가가 너무 높다고 느껴질 때는 주가의 비율을 낮추어, 즉 높은 시점에서 주식을 팔고 그만큼 채권을 사자는 것이죠. 반대로, 약세 시장이 계속되어 주가가 저평가될 때는 주식의 비율을 늘려둘 필요가 있다고 합니다. 이렇게 시장 상황에 따라 비율을 변경해 가자는 것이 방어적 투자의 기본 스탠스입니다. 50:50의 비율을 기본으로 한다는 것이 이번의 포인트입니다. 그리고 다음으로, 이 50:50 안에서 주식과 채권 중, 주식의 선택 방법은 어떤 주식을 선택해야 할까요? 이에 대해 첫 번째로 4가지 포인트를 소개합니다. 첫 번째는 약 20에서 30개 종목에 분산시키는 것입니다. 어느 정도의 분산이 필요하지만 너무 많으면 관리도 힘들어지므로 20에서 30개 종목 정도로 제한하는 것입니다. 두 번째는 재무 상태가 좋은 기업을 선택하는 것입니다. 즉, 잔고표가 건전하고, 자기자본비율이 50% 이상, 철도나 공익사업 같이 안정성이 높은 기업이라면 30% 이상이면 좋다는 뜻입니다. 세 번째는 20년 이상 배당이 계속되는 것입니다. 네 번째는 주가가 지난 7년간의 평균 수익의 25배 이내, 지난 12개월의 수익의 20배 이내인 것입니다. 즉, 재무 상태가 좋고 배당도 길게 이어진 기업이라도 주가가 고평가될 때에는 손대지 않아야 한다는 것입니다. 상당히 방어적이라 할 수 있어 보수적인 포인트가 제시되었다고 생각합니다. 그리고 이를 요약하면, “합리적인 수익률로 입수할 수 있는 대기업군이 대중적”이라고 쓰여 있었습니다. 따라서 급성장하는 벤처 기업 등이 자주 언급되기는 하지만, 당장 주목받고 있지 않아도, 인기도 적당하며 재무 상태가 좋은 대기업을 선택하는 것이 좋다고 합니다.
개별 주식에 대해 좀 더 자세히 선택하는 방법으로, 선택 방법 7선이 제13장 쯤에 실려 있습니다. 그것을 소개하고자 합니다. 첫 번째는 적절한 규모입니다. 너무 작은 기업은 시장 변동을 쉽게 받으므로 그런 작은 기업은 제외하자는 것이 첫 번째 포인트입니다. 두 번째는 건전한 재무입니다. 앞서 언급했지만, 내용은 조금 더 자세해집니다. 첫 번째로 유동비율이 2:1, 즉 유동자산이 유동부채의 2배 이상인 것입니다. 그 순유동자산이 장기
부채보다 큰 것입니다. 이는 상당히 엄격한 조건입니다. 이 조건은 꽤 견실하다고 생각합니다. 유동자산이 아니라 순유동자산이 장기부채를 상회한다는 것이므로, 장기부채를 상환하려면 바로 상환할 수 있는 정도로만 빚을 진 기업이라는 뜻입니다. 이는 재무가 상당히 건전하다는 것을 의미합니다. 세 번째, 수익의 안정성입니다. 지난 10년간 보통주의 수익이 있는 것, 이는 보통 수익이 있다는 것으로 이해하시면 됩니다. 네 번째, 배당 기록입니다. 최소 20년 동안 무배당의 해가 없는 것. 이 역시 특히 한국 기업이 되면 적어질 것 같습니다. 미국은 배당이나 증배 기업도 많고 이 점에서 엄격한 기업이 많은 이미지인데, 한국을 생각하면 좁혀질 것 같습니다. 그리고 다섯 번째, 수익의 성장입니다. 지난 10년을 봤을 때, 그 10년의 처음 3년과 최근 3년을 비교했을 때 주당 이익이 3분의 1 이상 성장했는지를 확인하는 것입니다. 그리고 여섯 번째는 주가수익률 PER입니다. 지난 3년간 평균 수익의 15배 이하라는 것으로, 수치적으로 꽤 있지 않을까 합니다. 그리고 일곱 번째는 주가순자산배율(PBR)이 1.5배 이하인 것, 이 역시 적당히 있지 않을까 합니다. 6, 7에 관해서는 주가 자체가 고평가되었는지 저평가되었는지에 포인트를 두고 있으며, 그 외에는 재무나 실적의 성장에 대한 항목이 됩니다. 역시 가장 엄격한 조건은 재무 쪽이 아닐까 싶습니다. 진정으로 탄탄한 주식을 선택하자는 것입니다. 이 책 자체는 다른 내용도 있었습니다만, 이 블로그를 읽는 많은 분들과 제 자신의 스타일을 고려해 보면 방어적 투자자 쪽 내용으로 충분할 것 같아 기본적인 내용으로 이번에 마무리하겠습니다. 조금 적극적 투자자 쪽 내용은 상당히 어려우므로 진정으로 상급자를 위한 것이라고 생각합니다.
그리고 여기서부터 제 감상인데요, 기본적으로 역시 70년 동안 읽혀온 책이기에 정말 본질을 찌르는 말들이 연속이었어요. 일관된 축이 있다고 생각하는데, 어떤 관점의 말이 와닿느냐는 읽는 사람에 따라 다를 거라고 생각해요. 예를 들어서, 제가 특히 마음에 남았던 것을 소개하자면, ‘주식은 향수가 아니라 식품처럼 골라라’라는 말이 있었는데요, 여러분도 상상해 보세요. 향수를 고른다고 하면, 이미지로는 브랜드라던가, 모두가 좋아할 것 같다던가, 어쩌면 인기를 끌 것 같은, 그런 경박한 마음도 있으면서, 지금 유행하는 향은, 올해 유행하는 향은 이것이라던가, 그런 이미지로 고르지 않나요. 그에 반해 식품을 고를 때는 우선 그 식품이 정말 필요하다는 것이 있고, 가격도 상당히 신중하게 따지죠. 같은 종류, 같은 슈퍼에서 어느 쪽이 더 싼지도 보고, 제대로 채소를 보며, ‘아, 이건 뭔가 잎이 정말 싱싱하고, 신선하고 맛있을 것 같아. 그럼 이 가격이면 꽤 저렴한 느낌이네’라는 그런 선택 방식이에요. 결국 요약하자면, 그 주식 자체의 본질적 가치도 확실히 있고, 그 본질적 가치가 있는데 주가가 저렴하게 살 수 있다면, 이건 정말 좋은 거래라는, 그런 음식을 고르듯이 하는 선택 방식이 중요하다는 것이죠. 역시 향수처럼 이런 미향적 마음으로 사거나 유행으로 사거나, 누군가 바로 추천해서 그렇게 사면 실수한다는 것, 그게 이 한 문장에 담겨 있다고 생각했어요.
그리고 두 번째로, 가장 큰 문제이자 가장 큰 적은 대개 자기 자신이라는 거죠. 여러 이론을 이 책에서 가르쳐 주고 있고, 역사가 가르치고 증명하는 것도 있지만, 가끔은 역시 인간의 심리가 그것을 방해해버려요. 본래 이것이 합리적이라고 자신이 정한 규칙이 있음에도 불구하고, 역시 인간의 마음속에는 어떤 맛있어 보이는 것에 살짝 뛰어들고 마는, 사람의 심리라는 것이 있으니까요. 그 비합리적인 인간의 심리 때문에, 그것이 가장 큰 적이 된다는 거죠.
이것도 역시 여러 책에서 비슷한 말이 쓰여 있지만, 역시 비슷한 것이 쓰여 있어서, 인간의 심리라는 것은 비합리적인 것이라는 것을 느꼈어요. 세 번째로, 평범한 사람들이 금융이나 회계, 시장의 실정에 넓은 지식이 있는 사람들보다 더 많은 이익을 낼 경우가 얼마든지 있다는 것이에요. 이것이 바로, 액티브 펀드의 대부분이 인덱스를 이기지 못한다는 이야기에 대표되는 것처럼, 정말 이론대로 태연하게 하고 있는 사람이 계산해서 하는 사람에게, 대부분의 경우 이겨버린다는, 업계의 불편한 진실 같은 것, 이런 증권이나 업계에는 있는 건데, 제 같은 평범한 사람들도 어느 정도는 평균적인 리턴을 계속 낼 수 있는 것은, 평균으로 보면 얻을 수 있다는, 정말 금융이나 회계의 전문가가 아니어도, 투자라는 것이 가능하다는, 그런 의미에서 말이죠, 그런 지혜입니다. 용기를 줄 수 있는 말이었네요. 그리고 또 하나, 이것도 역시 역사에 관한 이야기가 정말 많았는데, 조금 신경 쓰이는 것이 있어요. 1949년쯤은 ‘주식이란 투기’라는 것이 일반적인 인식이었어요. 처음 소개했듯이, 투기라는 것은 대부분 진정으로 전문가가 하는 현명한 투기 외에는 일반적인 지식이 없는 사람이 하면 그것은 도박적인 것이라는 것이 1949년 쯤에는 그런 인식이 있었던 거예요. 그런데 실제로 세계 경제를 봤을 때, 1950, 60년대는 미국도 그렇고, 전례 없는 주가 성장, 경제 성장의 대단한 시대였어요. 그래서 이 제4판이 나온 1970년쯤의 일반적인 인식은, 당시에는 이런 인식이었는데 지금의 일반 대중의 인식은, 주식에는 안전성도 있고, 이익도 꽤 나는 좋은 것이 아닐까 하는 식으로 일반적인 인식이 변해가고 있다고 해요. 그런데 이때 벤자민 그레이엄의 생각으로는, 실제로는 지금의 주식에는 위험이 도사리고 있을 가능성이 있는데, 일반 대중은 주식이 안전하다고 생각하기 시작했다는 것이 쓰여 있었어요. 그리고 실제로 이후, 1970년대 중반에는, 미국을 중심으로 선진국에 심각한 불황의 시대가 찾아오죠. 그래서 70년대 초반에 주식을 사서, 혹시나 매우 안전하고 이익을 낼 수 있을지도 모른다고 생각했던 일반 대중은 이 70년대 중반의 폭락으로 인해 울게 되는 그런 역사적 사건이 있었을 겁니다. 그런 것을 생각하게 됐어요. 이게 제가 생각하기를 넘어서면 좋겠는데, 지난번 코로나 쇼크로 인해 많은 신규 참여자들이 현재 증권 계좌를 엄청나게 많이 개설했다고 해요. 어쩌면 지금, 주식을 장기 투자하면 일단 이길 수 있다는 정보가 퍼지면서 정말 많은 사람들이 현재 주식 시장에 참여하고 있는 건 아닐까 싶어요. 그래서 이렇게 많은 사람들이 좋은 게 아닐까 생각할 때, 뭔가 두렵다는 생각이 들어요. 물론 그렇지 않기를 바라지만요. 기본적으로 개인 투자자의 구매력이라는 것은 알려져 있으니, 현재의 주가를 지탱하는 것은 전 세계적으로 중앙은행이 돈을 풀어 주가를 유지하고 있는 것이 가장 큰 요인이므로, 개인 투자자가 많아진다고 해서 주가에 미치는 영향이 정부나 대형 투자자에 비하면 미미할 뿐이며 그냥 쓸데없는 걱정이었으면 좋겠어요. 그런데, 모두가 그렇게 생각할 때는 주의해야 한다는 것을 역사를 돌아보면 느낄 수밖에 없어요. 그렇지만 역시 그만둘 수는 없죠, 역시 인플레이션 리스크가 있으니 참여하는 것은 기본적으로 좋은 일이에요. 하지만 이렇게 많은 사람들이 도전하는 시기 바로 이후에 성공하는 시장이 오지 않을 것 같다는 느낌이 들어요. 네, 그런 식으로 마지막에는 개인적인 감상을 말씀드렸는데, 솔직히 매우 어렵고 읽기 어려웠어요. 아마도 예전 책이라서 그런 기분도 들고, 번역본이라서 어렵게 느껴지는 부분도 있겠지만, 정말 이 책은 투자의 바이블 같은 책이에요. 역시 아직 지식과 이해가 부족해서 공부가 필요하다고 생각했습니다.